【察言觀市：產能出清遇阻 是商品普跌的主因】10月以來，在中國A股如火如荼反彈的同時，大宗商品卻持續走低，有色、黑色和化工等價格不斷下跌，甚至部分品種的價格已經跌破了2008年金融危機時候創下的低點。

10月以來，在中國A股如火如荼反彈的同時，大宗商品卻持續走低，有色、黑色和化工等價格不斷下跌，甚至部分品種的價格已經跌破了2008年金融危機時候創下的低點。

如果說反映國際大宗商品的CRB指數因原油的比重較大，不能反映其他商品走勢的話，那么文華商品指數則可以反映出商品“衰退式”下跌。截至11月19日，文華商品指數在繼10月下跌2.08%之后，11月跌幅則超過5%，跌幅明顯加速。這是今年5月以來連續7個月下跌。其中，文華工業品指數在11月跌幅逼近8%。

對比2008年，我們發現此輪大宗商品下跌可能不同于以往，中國經濟增速放緩既有周期性因素也有結構性因素。2008年金融危機爆發時，大宗商品下跌很大原因只是周期性因素導致的。

再觀察一下大宗商品此輪下跌的幾個特點：一是下跌的品種范圍廣，幾乎波及所有商品，只有寥寥幾個農產品跌幅較小。二是大多數工業品都創下了年內新低，甚至跌破2008年創下的低點，如鋁、螺紋等一些品種。三是生產成本對于價格下跌幾乎沒有太大的支撐，在生產成本線下方運行的品種幾乎是常態。四是減產規模受限，主動產能出清幾乎沒有看到。五是工業品和農產品聯袂下跌，打破了正常情況下二者此消彼長的相互關系。

目前，美聯儲加息預期、需求端萎縮、產能過剩、成本下移等幾大因素共振，這導致大宗商品不得不以下跌換來企業現金流和去庫存。當然這些都是導致商品下跌的表觀現象，內在核心問題還是全球經濟結構失衡，尤其是中國在經濟結構失衡下逆周期政策的失效，難以遏制需求下降，反而扶持一些原本市場可以自身出清的產能。

2014年下半年至今，無論是國內央行還是發改委，在逆周期政策上做得很努力，但是效果卻不佳。經濟穩增長措施連續出臺，但經濟下行壓力還在增加，并且引發了一系列負面的后果。一方面，政策刺激好像是政府在唱獨角戲，幾乎得不到民間資本的響應，并導致“國進民退”的后果出現；另一方面，貨幣相對偏松，無風險利率下降(主要是銀行間、民間借貸成本依舊很高)，資金大量在金融系統空轉，不僅制造了股市泡沫、引發了“股災”，還導致了原本實體企業資金逆向回流金融市場。

當然，我們也關注到中國已經出臺了一些改革措施，但是這些改革措施執行上大打折扣，有的“藥不對癥”，有的“遠水難救近火”。由于“穩增長”的政治目標，導致一些措施可能實施小修小補，甚至一些地方政府或者部分措施對產能出清起到反作用。

回到具體品種上，如有色金屬和黑色金屬，在11月都表現為加速下跌。導致兩者下跌存在相同的邏輯，即供應端收縮緩慢，產能出清因政府保就業和穩增長而遇阻，例如中鋁連城鋁業因地方政府電價補貼而暫停關閉。

總結，導致此輪下跌并紛紛跌破生產成本的原因在于產能出清遇阻，需求端在中國經濟轉型的情況下增速放緩是大勢所趨。中國產能過剩，有其獨特的特點，一方面是低端產品嚴重過剩，另一方面是高端產品或者一些特殊需求領域的產能卻不足。因此，高層近期傳出政策轉向“供給側管理”正是針對這種情況而制定的策略。