8月11日，中國央行出乎全世界意料的主動引導人民幣貶值，所有的評論員都認為中國此舉是為了支撐人民幣被納入國際貨幣基金組織特別提款權一籃子貨幣。

8月11日，中國央行出乎全世界意料的主動引導人民幣貶值，所有的評論員都認為中國此舉是為了支撐人民幣被納入國際貨幣基金組織特別提款權一籃子貨幣。

可以肯定的是，中國選擇這一時機進行貶值是正確的。8月至少兩件事連在了一起：國際貨幣基金組織傾向于在11月將人民幣納入其一籃子貨幣中，使其成為特別提款權的第五種貨幣。一些人相信中國正在努力向世界展示將讓市場在決定人民幣匯率中起到更大的作用，從而盡快達成這一協議。

當然這些都是廢話。首先，市場在新的外匯體系中并沒有很大的作用。事實上，市場的作用被削弱了。之前，中國央行通過操控固定匯率來控制即期匯率，但是現在，中國央行操控即期匯率來控制固定匯率。操控即期匯率意味著更深程度的干預。

第二，人民幣貶值與刺激其出口型經濟并沒有多大的聯系。

可以肯定，中國實際的GDP數據(由克強指數和國外投資銀行的經濟學家計算得出)已經不再接近7%的范圍。事實上，受益于大宗商品價格快速下跌，中國的GDP數據可能會表現的不錯。中國無法準確測算通縮緊縮因素，這意味著實際的產出可能被高估，即使中國國家統計局的數據是正確的。

我們在這里想表達的意思是：中國經濟的大幅放緩已經開始。人民幣在8月貶值3%拉開了其貶值的序幕。中國有可能繼續貶值人民幣(記住，盡管央行動用其外匯儲備來支撐人民幣，縮小人民幣在岸價和離岸價的差距。但是這并不意味著中國動搖了其貶值人民幣的想法。這僅僅意味著人民幣貶值是由中國央行操控的，而不是市場決定的)并刺激中國出口型經濟。中國嚴重的產能過剩遭遇全球需求疲軟和貿易下滑的問題(全球經濟的這兩大問題都與中國關系密切，中國既是始作俑者也是受害者)，這意味中國的情況在轉好前可能會進一步惡化。我們已經開始看到中國在岸債券市場的風波。中國在岸債券市場的違約事件正在不斷發生，中國正在接近“明斯基時刻”

所以如果我們假設中國經濟的硬著陸將遭遇更嚴重的情況，在全球經濟和貿易增長引擎增速放緩的情況下，我們需要去探討一下這將會給以人民幣結算的資產和貨幣帶來什么樣的影響。讓我們來看看巴克萊的分析：

中國敏感型資產的不佳表現引發了人們對于這類資產是否已經不再受到市場歡迎的疑問。我們將這些資產在去年的表現進行對比。這將幫助我們評估和中國相關的資產是否反映了增速下滑的局面。我們將這一分析與其他眾多估值模型進行對比以判定哪些因素需要被計入到資產價格的計算中去。我們的分析顯示：新興市場債券以及一些大宗商品價格現在是非常正面的，這意味著去年中國經濟放緩的因素還沒有全面影響到這些資產的價格。(圖一)股票類資產中，新興市場國家相對中國周期的股票最貴。一些通常受益于中國經濟增長的資產，例如拉丁美洲，韓國和中國的股票資產是非常正面的，這意味這些資產在經歷8月的大跌后，可能會出現大幅反彈。在外匯市場，我們發現最有趣的是大部分與中國關聯密切型貨幣都很便宜，特別是大宗商品貨幣和高風險的新興市場貨幣。石油生產國的貨幣特別的便宜，例如俄羅斯盧布，馬來西亞林吉特和哥倫比亞比索。巴西雷亞爾是土耳其里拉是因為國家內部問題而導致本國貨幣大幅貶值的代表。高風險的印尼盾在第四季度強勁反彈，現在已經顯得不那么便宜了。印度盧比相比中國周期很便宜，而黃金和銅價價格較高。

圖：資產價格與股票，貨幣和大宗商品基于中國經濟增速的預測對比圖

在固定收益市場(圖二)，相比中國經濟活動，美國兩年期國債收益率和恐慌波動指數的預期，美國國債收益率較高，歐洲和日本國債的收益率較低。歐洲資產的負偏差表明歐洲央行的寬松預期是造成這一差別的主要原因。相似的，日本國債的收益率同樣低于預期，但是程度相對歐洲債券較小。美國5年期國債收益率高于預期，因為在別的央行持續寬松時美聯儲將可能開始加息。同時美國名義利率要高于預期，通脹預期低于預期，這意味美國國債的實際收益率相對更加具有吸引力。在信貸市場，公司債[0.01%]券息差與預期一致，盡管高收益債券息差上升反應了對原油的敞口。新興市場公司債券和主權債券的息差與我們模型的結果相同。美國投資級別債券息差同樣接近0。另一方面，美國高收益債券息差要遠高于模型的預測，這很可能了反映了其對于原油和大宗商品的敞口。最后，美國資產抵押債券息差列高于預期。

圖：資產價格與主要固定收益市場基于中國經濟增速的預測對比圖

我們分析了超過100種資產的敏感性并在圖三中做了一定的歸納。很多中國敏感型資產很容易出現虧損，盡管它們的表現要好于我們模型的預測。這些資產包括銅，黃金，新興市場股票(以本國貨幣階段)，印度盧比和新興市場公司債券。這些資產已經不再便宜，在某些估值模型下價格已經較貴。實際的銅價和黃金價格目前仍然高于前超級周期平均水平，很多中國敏感型的貨幣仍然被高估或是處于估值合理的水平(例如在岸人民幣，澳元，新西蘭元，新加坡元和盧布).

新興市場股票估值相對便宜，但是受到中國經濟增速放緩的頂頭風影響。此外，新興市場外匯仍然是一個問題。新興市場公司債券相對美國投資級別債券相對息差回到平均水平，這意味著中國風險未被完全計算入價格中。但是，一些高收益新興市場貨幣已經遭受巨大的打擊，這些貨幣因為一些特殊的原因已經非常便宜(巴西雷亞爾，哥倫比亞比索，馬來西亞林吉特和南非蘭特)。發達國家股票和信貸對于中國敞口較小，但是我們發現能源和原料信貸息差已經遠超收益率。

圖三：中國敏感型資產歸納總結圖，包括大宗商品，貨幣，新興市場股票，發達市場股票，不同行業股票，信貸和利率。