近日多家國際投行先后發(fā)布報(bào)告，認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)指標(biāo)全線好轉(zhuǎn)，資金“脫實(shí)入虛”情況緩解。但是，房地產(chǎn)到底是歸入實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是虛擬經(jīng)濟(jì)還存在爭議，剔除房地產(chǎn)之后經(jīng)濟(jì)指標(biāo)又會如何呢？如果重新考慮房地產(chǎn)對經(jīng)濟(jì)的影響，結(jié)論可能沒有這么樂觀。

國家金融與發(fā)展實(shí)驗(yàn)室(NIFD)25日上午發(fā)布《2016年上半年A股上市公司盈利分析報(bào)告》(下稱《報(bào)告》)，報(bào)告發(fā)布人、社科院研究員呂峻稱，由于區(qū)域性房地產(chǎn)市場的火爆，上半年房地產(chǎn)上市公司為整個非金融A股公司直接貢獻(xiàn)了近45%的營業(yè)收入的增長，和近40%的凈利潤的增長、近50%的核心凈利潤的增長。

“這個好轉(zhuǎn)讓人很不安。”中國社會科學(xué)院學(xué)部委員、NIFD理事長李揚(yáng)在發(fā)布會上表示，上半年上市公司盈利明顯好轉(zhuǎn)，但是其中一半以上是因?yàn)榉康禺a(chǎn)，這讓人感到忐忑和不安。

呂峻告訴《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》，除了房地產(chǎn)企業(yè)，非房企也出現(xiàn)了利用房地產(chǎn)資產(chǎn)進(jìn)行價值重估的苗頭。如果考慮到房地產(chǎn)市場的間接貢獻(xiàn)，房地產(chǎn)行業(yè)上市公司為非金融A股公司貢獻(xiàn)了50%以上的收入和利潤增長。如果剔除房地產(chǎn)上市公司，上半年盈利僅有微弱改善，而主板上市公司營業(yè)收入和利潤仍會維持負(fù)增長。

房企一枝獨(dú)秀

樓市火爆一波又一浪。先是去年下半年的深圳，緊接著今年上半年的京滬，然后是鄭州、杭州、南京、成都……樓市暴漲，房地產(chǎn)企業(yè)直接受益。從截止到2016年6月30日的上市公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，上市房企盈利增長占滬深兩市A股上市公司上半年盈利增長的一半。

《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》記者統(tǒng)計(jì)滬深兩市2927家上市公司盈利狀況發(fā)現(xiàn)，上半年總體營業(yè)收入14.62萬億，同比增長2684億，增幅2%；上半年凈利潤1.49萬億，同比減少361億，降幅2%。

根據(jù)申萬三級分類，兩市共有132家房地產(chǎn)企業(yè)，上半年房地產(chǎn)企業(yè)營業(yè)收入5675億，同比增加1336億，漲幅31%；凈利潤456億，同比增長61億，漲幅15%。對比可以看到，房企收入占比4%、凈利潤占比3%，但是對上半年收入增長的直接貢獻(xiàn)卻達(dá)到50%。

剔除金融企業(yè)之后，社科院25日發(fā)布的《報(bào)告》中可以看到更加清晰的結(jié)論。據(jù)呂峻介紹，為了保證樣本的代表性，此次研究選取了2012年以前上市的2271家非金融類A股上市公司。

“樣本公司營業(yè)收入同比增加3046.46億元，首先要?dú)w功于房地產(chǎn)上市公司。”呂峻分析，上半年房地產(chǎn)行業(yè)營業(yè)收入增加1360.02億，增幅達(dá)到44.6%，增加額和增幅高居各行業(yè)之首，增加額占上市公司總體增加額的44.6%。值得注意的是，如果剔除房地產(chǎn)行業(yè)，上半年?duì)I業(yè)收入增長僅為1.6%。

“如果考慮到房地產(chǎn)市場的間接貢獻(xiàn)，房地產(chǎn)行業(yè)上市公司為非金融A股公司貢獻(xiàn)了50%以上的收入和利潤增長。”呂峻表示，如果剔除房地產(chǎn)上市公司，上半年盈利僅有微弱改善，而主板上市公司營業(yè)收入和利潤仍會維持負(fù)增長，只是跌幅比上年同期收窄而已。

對于上半年上市公司的表現(xiàn)，李揚(yáng)表示擔(dān)憂。“盈利好轉(zhuǎn)一半以上歸因于房地產(chǎn)市場，這非常令人不安。”他告訴記者，上半年經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)相當(dāng)程度上都是因?yàn)榉康禺a(chǎn)市場的繁榮，這讓他心里比較忐忑。因?yàn)閺纳鲜兰o(jì)70年代以來，主要的危機(jī)都是從房地產(chǎn)市場開始的。

不缺錢、不欠債，也不投資

區(qū)域性房地產(chǎn)市場的火爆，直接貢獻(xiàn)了近一半的業(yè)績增長，除此之外，對盈利有正面影響的其他因素主要有兩個方面。一是大宗商品低位徘徊，使得上市公司營業(yè)成本下降或增幅減小，提高了毛利率；二是消費(fèi)升級、結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型帶來部分產(chǎn)業(yè)的業(yè)績改善。

“主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板三個板塊各有不同，主板盈利略微改善主要是由于區(qū)域性房地產(chǎn)市仇爆，如果剔除房地產(chǎn)公司業(yè)績增長，主板公司總體盈利仍有所惡化。”呂峻分析，中小板因?yàn)闆]有采掘業(yè)等上市公司，可以最大地享受大宗商品價格低位徘徊的紅利。而創(chuàng)業(yè)板盈利增長主要是因?yàn)樾陆?jīng)濟(jì)升級轉(zhuǎn)型。

不過，從上半年財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)來看，企業(yè)的投資發(fā)展依然后勁不足。據(jù)《報(bào)告》統(tǒng)計(jì)，2000多家樣本公司整體來看營收收現(xiàn)率平穩(wěn)，維持在100%左右；經(jīng)營現(xiàn)金流持續(xù)好轉(zhuǎn)，同比增加15.5%；存貨投資現(xiàn)金支出僅增長1.5%，其中主板公司的該項(xiàng)投資出現(xiàn)微幅下降；貨幣資金增長20%。

“這說明上市公司不缺錢。”呂峻告訴記者，上世紀(jì)90年代初去產(chǎn)能的階段，一個典型的特點(diǎn)是三角債十分嚴(yán)重。但是這一次經(jīng)濟(jì)下滑的情況下，因?yàn)樨泿怒h(huán)境比較寬松，我們沒有出現(xiàn)三角債的問題。

在李揚(yáng)看來，這背后隱藏的一個問題令人擔(dān)憂。他分析，上市公司貨幣資金增長20%，是一個比較大的數(shù)量。資金在上市公司手里，企業(yè)卻不愿意去投資，這跟以往完全不同，在貨幣十分寬松的情況下出現(xiàn)通貨緊縮。他告訴記者，“上一輪三角債的時候，一個好的方面是大家都想干事。但是這一輪雖然沒有這種三角債，但是大家都不想干事，或者說，沒事可干”。

另外，從固定資產(chǎn)投資減少、對外投資維持較快增長來看，經(jīng)濟(jì)脫實(shí)向虛的態(tài)勢依然十分明顯。社科院研究員、NIFD資本市場與公司金融研究中心主任張躍文也表示，主板上市公司收益率才4%左右，相比于理財(cái)產(chǎn)品及其他金融投資，劣勢非常明顯，資金“脫實(shí)向虛”是有原因的。

李揚(yáng)告訴《第一財(cái)經(jīng)日報(bào)》，預(yù)計(jì)利率還是得降低，當(dāng)前貨幣政策已經(jīng)非常寬松，不過主要是“量寬”，下一步要“價低”，讓企業(yè)低成本拿錢，但目前這依然是個非常復(fù)雜的問題。

上半年金融環(huán)境相對寬松，樓市持續(xù)火爆，但是下半年房地產(chǎn)熱潮也存在回落的可能。呂峻在《報(bào)告》中分析，如果下半年房地產(chǎn)市場景氣度下降，且沒有其他行業(yè)發(fā)展替代房地產(chǎn)行業(yè)的角色，那么與去年同期相比盈利不會改善，甚至可能出現(xiàn)下降。

目前能夠?qū)Ψ康禺a(chǎn)形成替代的只有基礎(chǔ)設(shè)施投資。這是在房地產(chǎn)市場出現(xiàn)滑坡情境下，上市公司盈利能否繼續(xù)得到改善的主要因素之一。不過，由于當(dāng)前地方政府債務(wù)水平較高，資金來源依然是瓶頸，政府能否通過PPP等融資模式的推廣，激發(fā)出民間資本熱情，目前來看，還需要打一個問號。